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Senza un centesimo tra Bor, Boc e cartolarizzazioni Enti locali in debito Però a sottoscrivere i collocamenti non sono i cittadini ma le banche

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Che il debito “locale”, quello dei Comuni, delle Provincie e delle Regioni, sia in crescita e che tenda a crescere non è, di per sé, un’evoluzione preoccupante per i conti pubblici. Anche se il Trattato di Maastricht impone il rispetto della soglia del 3% del rapporto deficit/Pil e del 60% del debito/Pil. Anche se Standard & Poor’s minaccia di declassare quest’anno il rating la Repubblica italiana. Anche se è in arrivo l’early warning di Bruxelles. La tendenza del debito locale in aumento va infatti di pari passo con l’avanzata del federalismo e per questo può essere considerato uno sviluppo inarrestabile: i trasferimenti dallo Stato sono in netto calo, mentre però a livello locale non diminuiscono le spese per gli investimenti e soprattutto per la sanità in un contesto di autonomia fiscale più stazionaria che altro. Ma non è l’incremento del debito locale a destare preoccupazione, perché in qualche misura corrisponde a una diminuzione di quello centrale: è il tasso di crescita e soprattutto il modo in cui questo stock di debito locale sta lievitando a destare una certa agitazione. Più autonomia nel gestire le finanze a livello locale deve essere accompagnato infatti a una crescente responsabilità e anche a una maggiore conoscenza del mondo della finanza. 

 

 

Gli assessori al bilancio comunali, provinciali e regionali stanno ricorrendo sempre più alle forme di finanziamento più svariate per soddisfare le esigenze di cassa per le spese correnti e anche per gli investimenti: le entrate tributarie non bastano. E l’aumento delle tasse non è comunque “politicamente” appetibile. Ecco allora che al fianco degli strumenti di raccolta più tradizionali, che sono i mutui della Cassa depositi e prestiti e i finanziamenti di tipo bancario,  Comuni, Provincie e Regioni stanno ricorrendo in maniera massiccia a prodotti alternativi quali le emissioni obbligazionarie Boc, Bop, Bor e le cartolarizzazioni. C’è anche chi è caduto nella tentazione di generare un’entrata “extra” utilizzando strumenti derivati a fini speculativi nell’ambito della gestione dell’asset & liabilities management. Quel che preoccupa al fine dei conti pubblici, e dunque in primis il ministero dell’Economia, è per l’appunto l’uso improprio a livello locale di strumenti finanziari innovativi, il ricorso eccessivo alla “finanza creativa”: il cattivo uso di questi prodotti infatti rischia di generare benefici immediati esponendo i conti pubblici a drastici, inattesi e incontrollabili peggioramenti futuri.

 

Emissioni obbligazionarie

 

I numeri del debito locale in crescita sono sotto gli occhi di tutti. Lo scorso marzo è stato lo stesso direttore generale del Tesoro Domenico Siniscalco a mettere il dito nella piaga: la crescita del debito delle amministrazioni non è “fonte di preoccupazione” purché “si accompagni a una maggiore responsabilità degli amministratori”, ha detto di fronte alla commissione Bilancio del Senato. Sul totale del debito pubblico (1.282 miliardi di euro) nel 2003 la componente locale risultava di 98,9 miliardi di euro: era di 46,5 miliardi nel 2002. La variazione, più 47,5 miliardi, è dipesa soprattutto dalla privatizzazione della Cassa depositi e prestiti, ha spiegato Siniscalco. Ma dentro quei 99 miliardi di euro c’è un po’ di tutto. La Banca d’Italia ha sottolineato che l’incidenza sul Pil del debito delle amministrazioni locali è cresciuta dal 3,6% al 5,4%: l’aumento riflette per l’1,5% la trasformazione della Cassa depositi e prestiti in spa fuori dalla Pa. La parte rimanente è dovuta all’incremento delle passività delle Regioni (0,2%) e degli enti locali (0,1%).

Il ricorso delle Regioni allo strumento delle emissioni obbligazionarie su scala internazionale è fortemente in crescita: anche a causa del federalismo che ha comportato un’eredità, a livello regionale, dei deficit sanitari. I primi 500 milioni di euro raccolti con i Bor (Buoni ordinari regionali) risalgono al 1996: questi titoli, già in circolazione o messi in cantiere per il futuro, ammontano ora complessivamente a 22 miliardi di euro. I Bor già emessi con collocamenti pubblici ammontano a 8 miliardi di euro ai quali si devono sommare quelli emessi in via privata che sono circa 6 miliardi: nel complesso vanno considerati i corposi programmi di medium term note (obbligazioni) delle Regioni tra i quali spiccano Lazio (2 miliardi di dollari), Marche, Friuli Venezia Giulia, Puglia, Emilia Romagna (ognuno da 1 mld euro), Umbria (2,6 mld euro), Sicilia (3,2 miliardi di euro) e Toscana (1,5 miliardi di euro). Per quanto riguarda i Comuni e le Provincie, finora lo strumento obbligazionario si è rivelato poco efficiente: i collocamenti nella stragrande maggioranza dei casi non vengono sottoscritti dai cittadini né tanto meno dagli investitori istituzionali bensì dalle banche che hanno trasformato il classico prestito bancario in “carta”. I Boc in circolazione ammonterebbero a meno di 2 miliardi di euro. Nella relazione della Banca d’Italia dello scorso maggio, però, si legge: “è continuata nel 2003 la crescita della quota del debito locale relativa ai titoli (dal 29,6% al 38,2% del totale calcolato al netto dei mutui della Cassa depositi e prestiti) mentre la quota del debito contratto all’estero è passata dal 25,7% al 28,6%”.  Tra il 1996 e il 2003 sono state effettuate circa 700 emissioni domestiche e internazionali.

 

 

Cartolarizzazioni sui crediti:

ancora un debito futuro

 

Un trend emergente a livello locale è il ricorso alle cartolarizzazioni sui crediti, sia vantati da soggetti privati che da altre Amministrazioni pubbliche nei confronti delle Amministrazioni locali: si tratta infatti di uno strumento di raccolta che consente di far cassa senza incidere per l’intero importo raccolto sul debito. L’impatto negativo per i conti è solitamente spalmato negli anni a venire. Quando la securitization viene utilizzata per accelerare la dismissione di immobili, come è avvenuto già per lo Stato con le operazioni Scip1 e Scip2 e per la debuttante Regione del Friuli Venezia Giulia, allora gli enti locali e territoriali traggono un grande beneficio per finanziare gli investimenti senza generare debito: in questo caso le implicazioni negative sui conti non ci sono negli anni futuri in quanto si attinge direttamente al patrimonio immobiliare dismettendolo.  “Nel 2003 le operazioni di cartolarizzazione relative agli assets pubblici si sono aggirate intorno agli 11,4 miliardi di euro – ha rilevato Dexia-Crediop in una recente ricerca. All’interno del settore pubblico è in crescita il peso delle operazioni di cartolarizzazione originate dagli enti territoriali: nel 2003 hanno raggiunto il 17% del volume totale delle securitization pubbliche”. Tra le operazioni sui crediti vanno segnalate quelle risalenti al 2002 e al 2003 della Sicilia sui crediti vantati nei confronti di imprese, Asl e aziende ospedaliere.

Questa frenetica attività di raccolta al di fuori del canale bancario e della Cassa depositi e prestiti sta avendo un effetto virtuoso sulle finanze degli enti territoriali: il ricorso ai rating. Questa tendenza è in fortissima crescita. I voti si contano a decine. Quasi tutte le Regioni li hanno e sono molto elevati: oscillano tra la “AA” e la “A”. Anche i Comuni, persino quelli di piccole dimensioni, hanno richiesto il rating: anche in assenza di prestiti obbligazionari. Nel caso dei Comuni le valutazioni di S&P, Moody e Fitch oscillano tra la “AA” e la “BBB”. Nessun ente locale è stato contrassegnato finora da un’affidabilità creditizia mediocre o a livello speculativo. In molti casi questi rating accompagnano le emissioni obbligazionarie: a volte però vengono richiesti solo per ottenere un controllo continuo e puntuale sulla gestione dell’asset & liability management che sta divenendo un’attività sempre più importante all’interno della vita di un Comune, Provincia o Regione. Il fatto che la finanza locale venga esposta regolamente all’occhio critico delle agenzie di rating può funzionare da freno agli eccessi e alle distorsioni. Quando il debito sale troppo rispetto alla capacità del debitore di rimborsarlo, il rating fa scattare il campanello d’allarme con la minaccia del declassamento.

 

 

Swap e le opzioni: attenti agli abusi

 

Esiste un campo di azione degli assessori al bilancio però che sfugge ai controlli ma dove si sono registrate preoccupanti tendenze verso l’eccesso e l’abuso. Si tratta del ricorso agli strumenti derivati. Gli swap e le opzioni, soprattutto collegati ai tassi d’interessi, sono entrati a pieno titolo nelle finanze locali in qualità di strumenti di copertura contro i rischi di mercato. Un uso virtuoso di questi prodotti, infatti, può consentire di limitare o controllare l’aumento della spesa per interessi sul debito.  Una seconda “ondata” di swap e option si è fatta strada a livello locale nei casi di ristrutturazione del debito pregresso: gli alti tassi d’interesse, contratti in periodi di alta inflazione, sono stati “smantellati” e sostituiti con gli attuali tassi di mercato. Anche in questo caso, l’uso dei derivati è stato positivo. Gli eccessi e gli abusi riguardano piuttosto le operazioni “combinate”, quelle che abbinano gli swap con vari tipi di option, e che vengono utilizzate non soltanto ai fini di copertura dei rischi ma anche a fini speculativi. Alcuni assessori al bilancio, a volte inconsapevolmente tramite la vendita di opzioni, hanno incassato somme di denaro in contanti (i cosiddetti upfront) che hanno generato cassa senza impatto sul debito. Questa entrata però può nascondere il rischio di pagamenti di tassi d’interesse molto alti in un futuro anche non troppo lontano: corre voce che il recente movimento all’insù sulla parte più lunga della curva dei rendimenti americana abbia provocato grosse perdite nei conti di alcuni piccoli Comuni. Per evitare abusi di questo tipo di recente i ministri dell’Economia e dell’Interno hanno firmato un regolamento al fine di disciplinare l’uso di alcune tipologie di strumenti finanziari da parte delle Amministrazioni locali: sì a swap sui tassi di cambio e di interesse, alle opzioni cap e floor e alle operazioni combinate solo se il tutto è finalizzato alla copertura dei rischi, senza comportare oneri futuri crescenti in maniera sproporzionata rispetto all’andamento del mercato. “No” ai derivati con mire speculative e “no” agli incassi in contanti “upfront” oltre l’1% del nozionale dell’attività sottostante.

 

*giornalista de Il Sole 24 Ore

 

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